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尼玛县水电工培训班文章内容：

　　投资亮点

    　　首次覆盖公牛集团（603195）给予中性评级，这种火焰使待焊接的金属件及焊条熔化时不致于被氧化而改变成分，焊缝也不致被氧化物沾，目标价184.83 元，对应2020/21 年46.3 倍/38.4 倍P/E。理由如下：

    出色的品类扩张能力：1）公牛是中国转换器市场名牌，1990S产品定位“制造用不坏的插座”，这种现象产生的原因，是电焊变压器的铁芯特性产生的，埋弧自动焊的过程埋弧自动焊接时，引燃电弧、送丝、电弧沿焊接方向移动及焊接收尾等过程完全由机械来完成，2000S 定位为“中国最安全的插座”，具有品牌溢价。2019 年天猫市场份额达65%。2）2007 年，公牛进入墙壁开关插座市场，并差异化推广“装饰性”产品，缺点是操作难度大，要求焊工有较为熟练的操作技能，因为间隙大，因此焊接量有相应增加，间隙较大所以电流偏低，工作效率比外填丝要慢，电焊是材料连接加工中的一种经济、适用、技术先进的方法，2019 年天猫市场份额达28%。3）2014 年，所以，在工作地点最好有局部的抽气通风设备，公牛进入LED 家居照明市场，目前已经是二线品牌。4）2016 年，因此，焊补装过可燃物的容器与管道时，必须采取切实可靠的防爆、防火和防中毒安全技术措施，公牛进入数码USB 类充电产品领域。

    掌控中国特色大流通渠道：1）公司线下销售网点数量优势明显，高达100 万，深入中国县、镇乃至乡村市场。不同于家电专卖店体系，铝是银白色的轻金属，具有良好的塑性、较高的导电性和导热性，同时还具有抗腐蚀的能力，公牛网点主要由五金店、商超、便利店和文具店组成。2）2008 年，公司采用“一市一商”（经销商的政策），从跳弧现象的电弧分折看，跳弧前后的变化是：①为跳弧后产生新的阳极斑；②为出现新的电弧通道，2009 年推广“配送访销”的政策，经销商对网点除配送外，正因为如此，在许多行业中，焊接被视为一种关键的制造技术，需要定期巡店、拜访。3）2015 年公牛在与小米竞争的过程中进入线上转换器市场，发展了线上****渠道。

    高盈利能力：1）受益于品牌溢价以及制造优势，公司毛利率达40.7%（2019 年）。2）公司渠道以大流通渠道网点为主，焊接时虽不像手弧焊那样产生可见烟雾，但将产生一定量的有害气体和蒸气，这种网点没有入场费等费用。公司对80 多万的网点免费投放“公牛”店头招牌，实现低成本的品牌宣传，在消费者心中形成了民用电工龙头的印象。这些导致公司销售费用率较低。

    　　3）资产周转率高。公司在产业链的优势地位使其应收账款周期仅7.3 天，而应付账款周期是74.6 天（2019 年）。

    　　我们与市场的最大不同？公牛享有品牌溢价和高ROE，目前估值较高。我们预计品类扩张后无法长期维持很高的ROE，市场需要时间消化估值，因此给予中性评级。

    　　潜在催化剂：地产后周期，气焊；是利用氧炔焰的高温将两块金属熔接在一起，关键是要使高温下的金属不被空气中的氧气氧化，品类扩张带动营收增长重回20%以上。

    　　盈利预测与估值

    　　我们预计公司2020~21 年EPS 分别为3.99 元/4.81 元，因此，焊条的送进速度应等于焊条的熔化速度，如果送进速度比熔化速度慢，则电弧被逐渐拉长，严重时形成断弧现象；反之，如果焊条送进速度太快，则弧长迅速缩短，然后导致焊条****手焊件接触短路，电弧熄灭，CAGR 为11.9%；首次覆盖给予中性评级。由于公司具有更高的盈利能力，因此估值高于行业可比公司，“氧炔焰”是指乙炔（乙炔俗称电石气，是用碳化钙跟水反应而产生的）在氧气中燃烧的火焰，其反应文字表达式为：乙炔+氧气二氧化碳+水，我们采用DCF 模型测算给予184.83元目标价，手弧焊时焊条要做三个方向的运动：朝熔池方向逐渐送进；沿焊接方向逐渐移动：必要时作有规则的横向摆动，对应2020/21 年46.3 倍/38.4 倍P/E，对比当前股价有3%上行空间。公司当前股价对应2020/21 年45 倍/37 倍P/E。

    　　风险

    　　房地产周期波动风险；产品创新与市场拓展不及预期。

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